Kako je spašavanje najveće hrvatske tvrtke rastjeralo domaće investitore

Ako se realizira inicijalna javna ponuda hrvatske informatičke tvrtke Infobip ili Rimac automobila, o čemu njihovi osnivači načelno govore kao cilju, to se sasvim sigurno neće dogoditi na hrvatskoj burzi, nego na nekoj superuspješnoj, vrlo vjerojatno, njujorškoj. Zagrebačka burza za njih je posve nezanimljiva; to je ujedno i ocjena koja općenito vrijedi za velike strane institucionalne investitore, ali i one male domaće ulagače koji su doslovce nakon niza “nepogoda” pobjegli s tržišta kapitala.

Živost koju je u prvoj polovici rujna na burzi izazvala Kraševa dionica, jer su prometi dnevno premašili i 50 milijuna kuna, već dugo nije viđena. Zadnji put kad je burza bila užarena, to nije upamćeno po dobru, nego po izlistanim kompanijama koncerna Agrokor. Ivanu Tadinu, vlasniku brokerske kuće Hita vrijednosnice, već dugo telefon nije toliko zvonio, stranke u tolikom broju dolazile kao ovog rujna ističući pritom sve više i više cijene po kojima žele prodati dionice Kraša koje su držali i 20-ak godina. Zarada koju su ostvarili je velika, ali većina novca vjerojatno se neće vratiti na tržište kapitala, što znači da neće biti uložen u druge vrijednosne papire i neće biti šireg efekta. Dobra priča pronijela se brzinom vatre, bila je to sjajna prilika i za špekulante, ali jedna dionica ne može donijeti čudo.

“Odjeci Agrokora još će dugo odzvanjati tržištem”, kaže predsjednica Uprave Zagrebačke burze (ZSE) Ivana Gažić, napominjući da je hrvatsko tržište kapitala podnijelo veliki dio tereta te afere. Kod malih ulagača uglavnom još vlada strah od dionica pa štednju radije drže u raznim drugim formama, manje riskantnim, ali i manje profitabilnima, pogotovo ako su u pitanju depoziti u bankama. Pod bremenom toga je na ZSE lani formirana nova, elitna kotacija, Vodeće tržište, gdje je uvršteno pet najboljih i najtransparentnijih dionica, nešto kao izlog delikatesne hrane za ulagače ziheraše, ali kako se ništa ne zbiva u vakuumu, tako ni taj potez nije još izazvao apetit. Uostalom, u tom elitnom “susjedstvu” u međuvremenu je neslavno potonula još jedna burzovna kompanija (Uljanik), ove godine bilo je samo jedno uvrštenje kompanije (Meritus ulaganja), a tek se čeka rasplet oko Kraša i najave MI Braća Pivac o preuzimanju.

Dnevni prometi su zahvaljujući Krašu zamamni i burza je trenutačno u središtu pozornosti, ali investicijski stručnjaci dijagnosticiraju: hrvatska je burza robusna, tržišna kapitalizacija izlistanih dionica je respektabilnih 140 milijardi kuna, no već dugo ima ozbiljan problem likvidnosti. Malo je vrijednosnih papira kojima se aktivno i kontinuirano trguje (što zbog takve odluke većinskih vlasnika, što zbog dominantne pozicije mirovinskih fondova koji “drže” pozicije, što zbog niza ne previše atraktivnih dionica), a stanjila se i investitorska baza.

Šefica burze ipak, pozivajući se na ukupno kretanje indeksa, pa i ostvareni promet do početka rujna (dakle i do efekta Kraša), naznačuje da se ove godine vidi pozitivan trend. Indeksi stoje vrlo dobro, većina dioničkih indeksa zabilježila je rast, napominje, a CROBEXtr rastao je 6,6 posto, što svjedoči o boljem dividendnom prinosu, CROBEXplus 12 posto. I ukupni i dionički promet unutar knjige ponuda bili su bolji oko sedam posto nego na isti datum lani.

Prosječan ovogodišnji dnevni promet realiziran na burzi je unatoč svemu tome vrlo skroman, jedva doseže 1,1 milijun eura, kako su izračunali u investicijskoj kući Interkapital. (Samo kao ilustraciju ovdje ćemo navesti da su u “zlatno doba” domaćeg tržišta kapitala, kada je bilo uvršteno skoro 400 dionica, dnevni prometi bili deset puta veći.) Kako postići da se na tržištu kapitala ozbiljnije osjeti efekt aktualne dobre makroekonomske slike i niskih kamata na depozite u bankama? Ili, kako vratiti na Zagrebačku burzu sentiment koji se osjetio prije Agrokorova prsnuća, početkom 2017. godine, kada je bio opipljiv optimizam?

Odgovor se traži, Kraš pokazuje da su iznenađenja moguća, ali brokerski posao, inače smatran dinamičnim i vrlo lukrativnim, u Hrvatskoj je već dugo na tankim granama. Burza ima 15 članova, od čega je njih devet u vlasništvu banaka; 2008. godine ih je bilo čak 48, a broj im je već iduće dramatično pao i onda se trend zatvaranja brokerskih kuća nastavio, kao i broja uvrštenih dionica (sada ih je 124). Rang-lista u 2018. godini je pokazala da je po prometu dionicama prvi bio Interkapital vrijednosni papiri (1,43 milijardi kuna), drugi je bio brokerski odjel Erste&Steiermärkische Bank (614 milijuna kuna), a treći Hita vrijednosnice (468 milijuna kuna).

Matko Maravić i Danijel Delač iz Interkapital vrijednosnih papira, koji su i dalje najveća domaća brokerska kuća, na pitanje o tome što bi moglo probuditi tržište odgovaraju vrlo jednostavno: nova, atraktivna i velika izdanja jer domaći i strani institucionalni ulagači nemaju dovoljno prilika na Zagrebačkoj burzi. Pritom ipak dodaju kako bi interes malih ulagača za već postojeće, kvalitetne domaće dionice vrlo vjerojatno bio veći da nije uveden porez na kapitalnu dobit (12 posto plus prirez), odnosno da ga nije tako komplicirano prijaviti kako je danas slučaj. I na burzi nam potvrđuju da je uvođenje poreza na kapitalnu dobit dovelo do značajnog smanjenja dnevnog broja transakcija, iz čega kažu “možemo zaključiti da su upravo ‘daily traderi’ najviše pogođeni ovim porezom”.

Agrokor i gubici koje je donio dioničarima njegovih izlistanih kompanija (jer su ostali bez imovine) svakako je dodatno srozao sentiment na tržištu, ali pritom nije oštetio najveće i najtransparentnije izdavatelje - kompanije iz Vodećeg tržišta ZSE te HT i Adris koji po svim kriterijima tamo pripadaju, kaže Maravić. Unatoč tome, za njima ne vlada jagma koju one zaslužuju, a i sam se pita zašto je tako, budući da su u pitanju velike kompanije sa solidnim dividendama i stabilnim poslovanjem. Prema podacima koje nam je dostavila Zagrebačka burza, ove je godine ukupno 37 dionica donosilo dividendu.

Trenutačno je u Vodećem tržištu pet dionica (Valamar Rivijera, Atlantic grupa, AD Plastic, Podravka i Arena Hospitality Group), a zanimljivo je da one nisu osjetile pad likvidnosti zbog krize u Agrokoru, napominje Maravić. “Prosječni dnevni promet tim dionicama u 2018. godini bio je za 1,7 posto veći nego u 2016. godini. U isto vrijeme, ukupan prosječni dnevni promet na ZSE pao je za 30 posto. To dokazuje da za najveće i najtransparentnije dionice postoji jednak ili neznatno veći interes”, kaže. Pad volumena trgovine odnosi se na “lošiju robu”, poručuje, odnosno na špekulativna izdanja koja nose sa sobom vrlo velik rizik zbog oscilacija u cijenama i koje ne vidi kao investicijsku zamjenu za oročenje u banci (na koje se realizira 0,2 posto kamate).

Može li se Zagrebačka burza opet trajno vinuti do velikih prometa, recimo od desetak milijuna eura dnevno? I što bi se trebalo dogoditi? Odgovor koji se oko toga u investicijskoj zajednici nudi jest: moguće je, ali je nužna privatizacija vrijednih kompanija preko burze i u kojima bi sudjelovao širok spektar ulagača kako bi količina slobodnih dionica za trgovanje pružila zadovoljavajuću likvidnost.

Dobar primjer preokreta je Rumunjska, kažu nam u Interkapitalu, gdje se pokazalo da je moguć rast s izrazito niske likvidnosti, i to za oko 75 posto veće razine prometa. U rumunjskom slučaju radilo se o posebnom fondu, Fondul Proprietatea, u koji su stavili manjinske udjele bitnih državnih firmi, angažirali ugledne strane menadžere kako bi popravili korporativno upravljanje u kompanijama i onda izlistali fond na burzama u Bukureštu i Londonu. U njega su investirali vodeći svjetski investitori, a ako bismo radili analogiju, u hrvatskom bi slučaju to bilo po 15-20 posto njihova HEP-a, Janafa, Plinacroa, aerodroma... Brokerska logika kaže da bi to bilo veliko, likvidno i atraktivno izdanje, a strani investitori, kad već pogledaju hrvatski “fondul”, pogledali bi i ostale dionice na tržištu. Navodno su svi hrvatski ministri financija dobili takvu prezentaciju na stol, svaki put bi ideja bila ocijenjena odlično, ali ništa se nije dogodilo; u fokusu su uvijek bili drugi problemi.

“Ne možemo ulaziti u razloge zbog čega uporno izostaju godinama najavljivani privatizacijski planovi Vlade. Planirani ulazak u eurozonu doveo je do ponovnog spominjanja privatizacije, a rezultate toga tek trebamo vidjeti. Kontinuirani uzlazni trend štednje svjedoči da sredstava u sustavu ima i treba ih kanalizirati putem burze u rast i razvoj domaćih kompanija te kroz to stvaranje dodatne vrijednosti za hrvatsku ekonomiju, kao što je uobičajeno na razvijenim tržištima”, odgovara Ivana Gažić. Rumunjski model također ocjenjuje vrlo uspješnim jer, osim što su uprave državnih kompanija dobile potrebno restrukturiranje i profesionalni menadžment, taj je potez uvelike utjecao na tamošnje tržište kapitala, a takav ili sličan model bio bi odličan za hrvatsku ekonomiju i tržište kapitala.

U međuvremenu, poduzetnima ostaje mogućnost ulaganja u nekoliko dobrih dionica na burzi gdje možda nema velikog dividendnog prinosa ili velikog porasta cijene, ali, kako kaže Ivan Tadin iz Hita vrijednosnica, “sve iznad bankovne kamate je super”.

Globus 25.9.